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不同金融发展模式比较和思考

研究我国金融业应该如何转型发展,需要建立在分析各种金融发展模式的利弊的基础上。金融发展模式涵义宽泛,涵盖金融监管方式、金融体系结构、金融市场参与者结构等,具体包括:是金融抑制、金融约束还是金融自由化,是银行主导型还是市场主导型,经营和监管是混业还是分业,金融机构的股权结构、市场集中度以及对外开放的程度等。

在不同的国家治理模式和历史路径下,各国形成了不同的金融发展模式。金融发展模式优劣的判定标准,金融业本身的规模效益尚在其次,更重要的是看对社会经济全局的影响,一是金融对经济发展速度和质量的作用,金融服务实体经济、引导资源配置的能力,二是金融体系的稳定程度,发生系统性金融风险或者金融危机的频率和复苏的速度,三是金融对社会公平正义的影响,对金融市场参与者各方合法权益的保护和对财富、收入分配的影响。

     一、主要经济体金融业情况

从金融资产规模结构、非金融部门杠杆率和金融业增加值占GDP比重三大主要指标比较全球前6大经济体(美国、中国、日本、德国、英国、法国)的情况。

      1.金融资产规模占GDP

金融资产规模占GDP比重是衡量经济金融化程度的重要指标,其中各种金融资产占比反映金融体系结构。

金融稳定委员会(FSB)的《全球影子银行监测报告(2017)》中,将主要的发达国家和新兴市场国家2016年末金融资产(包括银行、央行、保险公司、养老金、央行等)占GDP比重做了对比。在发展中国家中,中国这一比例是最高的,超过400%,而发达国家和地区普遍在400%以上。主要发达国家由高到低排序为英、日、法、美、德。

为简单起见,笔者以股市、债市与银行业资产规模之和占GDP比重作为经济金融化的衡量指标,2016年末此指标从高到低为英、法、日、美、中、德。中国股市加债市(直接融资)规模占比低于美国205.7个百分点,但银行业规模占比高于美国204.6个百分点。2016年与2008年相比,英国是此指标提高最多的,其次是中国,而德国是6国中唯一此指标下降的国家。

银行业资产规模与GDP之比,从高到低为英、法、中、德、日、美。

股市规模与GDP之比,从高到低为美、英、日、法、中、德。

债市规模与GDP之比,从高到低为日、美、英、法、德、中。

各国的债务融资(银行业资产和债市规模之和,有重复,债券是银行重要投资配置)都远超过股权融资。债务融资规模和股权融资规模相比,从高到低依次为德、中、法、英、日、美。2016年和2008年相比,各国普遍此指标下降,意味着股市市值上升的速度更快。

中国和德国、法国都是以间接融资为主的国家,银行业资产超过股市和债市规模之和。美国是直接融资为主的国家,股市和债市规模之和是银行业资产的3.9。日本一直被视作间接融资为主的国家,但直接融资也很发达,股市和债市规模之和达到了银行业资产的1.8倍,其债市占比高主要是国债余额占了债市的75%英国一直被视作直接融资为主的国家,其银行业资产占比特别高有集中了跨国银行总部的原因。

数据来源:1.股市规模数据除英国数据来自世界证券交易所联合会外,来自世界银行。2.债市规模数据来自BIS。3.银行业资产规模数据中,美国数据来自FDIC;中国、日本数据来自Wind,并使用年末汇率换算;欧元区、英、法、德国数据来自The State of The Banking Sector in Europe,并使用年末汇率换算。4.影银行规模数据来自Global Shadow Banking Monitoring Report(FSB),为广义影子银行(OFIs)。5.资产管理规模来自BCG、EFAMA。6.证券投资基金数据来自美国投资公司协会(ICI)年度报告。

 

数据来源:同上。

       2.宏观杠杆率

2008年到2016年,非金融部门总体杠杆率(非金融企业、居民和政府债务占GDP的比例,以下简称宏观杠杆率)提高幅度从高到低依次为中、法、日、英、美、德。2016年末宏观杠杆率从高到低依次为日、法、英、中、美、德。中国宏观杠杆率从141.3%上升到255.3%,而德国从184.5%下降到181.1%,是6国中唯一一个下降的。2008年中国是6国中总体杠杆率最低的,2016年已超过了美国和德国。

2016年末,从非金融企业杠杆率来看,以间接融资为主的中、法、日都较高,最高的中国达到166.4%,以直接融资为主的英、美较低,但同样以间接融资为主的德国仅为52.9%;从居民杠杆率来看,中国是绝对值最低但比2008年增加最多的,法国也有所增加,而美、英、德、日在金融危机后都经历了居民去杠杆;从政府杠杆率来看,中国仍为6国中最低的(一部分政府杠杆以非金融企业杠杆的形式表现出来),其次是德国,且德国是2016年与2008年相比提高最少的,日、英、美、法都显著提高。

 

数据来源:BIS

       3.金融业和制造业增加值占GDP比重

2016金融业增加值占比GDP比重(简称金融业占比,含保险),由高到低依次为中、美、英、日、德、法。制造业增加值占比,由高到低依次为中、德、日、美、法、英。

数据来源:Wind

中国金融业占比超过英美受到广泛关注,被认为是中国经济脱虚向实、银行业利润过高的反映,这还需分析其原因。如果将制造业视作“实”的代表,中、德、日相对比较“实”,英、美、法相对较“虚”,但中国的悖论在于同时是金融业和制造业占比最高的,这和中国金融体系结构中以银行为主的特点,以及实体经济严重依赖信贷扩张有关。宏观杠杆率中国已超过美国,负债高企自然导致利息负担重。但没有信贷的支撑也就没有中国的高速发展,高杠杆率也是我国“时空压缩”式经济社会发展的表现。从行业增加值的计算看,它由劳动者报酬、生产税净额(企业向政府纳税减去获得的政府补贴)、固定资产折旧和营业盈余(利润)组成。金融业增加值主要是反映金融机构(银行、保险、证券公司)的税利情况,而金融市场投资者的利得并不反映在其中,因此同等金融资产规模,银行主导型会比市场主导型的金融体系此指标更高。

中国金融业占比从2005年的4%攀升至2015年的历史最高点8.4%,主要原因在于2008年的“四万亿”计划后非金融部门加杠杆提速,2015年还有牛市使得证券业增加值扩张的特殊因素。2016和2017年,金融业占比下降,2017年占比为7.95%。

美国在1947~2016年间,大体经历金融业占比先上升后略有下降的过程。20世纪40年代金融业占比仅为2%多,2001年达到最高点7.7%,2008年因金融危机降到6.2%,2016年恢复到7.5%。日本在1955~2016年间的金融业占比,最低点是1960年的3.53%,最高点是1989年的6.36%,2016年为4.17%,与20世纪五六十年代的水平相似。1991~2016年间的金融业占比,德国的最低点是2008年的3.8%,最高点是1999年的5.5%,2009年为4.7%,此后大体呈下降趋势;英国的最低点是2001年的5.59%,最高点是2009年的9.35%,此后大体呈下降趋势;法国最低点是2008年的3.21%,最高点是1993年的4.28%,2008年后波动。2016年德、英、法金融业占比分别为3.90%、6.60%、3.68%。

      二、典型国家金融发展模式比较

       1.美国

美国20世纪80年代后逐步实现利率市场化、金融高度自由化,放松监管,推崇“轻触式监管”,金融创新引领全球,以直接融资为主导,资本市场活跃,国家不直接入股银行,大银行的大股东基本都是投资基金等机构投资者。美国的金融体系并不稳定,时有金融危机发生,但是高效,每次金融、经济危机促进了市场的出清,资本市场的优胜劣汰促进了美国科技创新、新经济的活跃和领先,但也在一定程度上造成经济脱实向虚、贫富差距扩大等后果。美国制造业增加值占比从1953年的28%下降到1981年的20%以下,2016年为12%2008年次贷危机,引发了以《多德-兰克法案》为代表的对美国金融发展模式的反省和监管思路调整。

       2.德国

德国是高度银行主导型金融体系。其银行分为全能银行和专门银行,全能银行中有私人银行、公共银行、合作银行,公共银行包括州立银行和地方政府公营储蓄银行,即既有政府所有也有私人所有的银行。它顶住了发达国家一度兴起的“去工业化”浪潮,坚持高端与专业化发展,保持了世界制造强国的称号,其制造业占比近20年来保持在22%左右。德国采取“温和的金融压抑”,金融业本身回报率不高,降低了金融行业的吸引力,避免了资本和人才过度涌入金融业,而支持实体经济的功能得到充分发挥,中小企业能相对便利地获得融资,形成大量“隐形的冠军”,是较好地避免了过度金融化、经济脱实向虚问题、兼顾社会公平与效率的国家。

       3.中国

中国是银行主导型金融体系,且中央和地方国有控股和参股银行占有大部分市场份额。从被称为“大资管元年”的2012年、被称为“互联网金融元年”的2013年后,利率市场化、金融自由化提速,然而对银行表内业务仍然存在较强的金融压抑,对互联网金融、各类金融机构的资产管理则放松管制。目前利率市场化改革还在深化中,金融监管趋严。在银行信贷支持下,我国实现了赶超战略,成为世界第一制造大国,近20年制造业增加值占比稳定在30%,不足之处是产能过剩,依赖出口消化,核心技术的自主创新能力还需提升。目前我国金融业面临的主要问题,一是前期杠杆率提高过快,去杠杆的压力较大。二是银行主导的融资模式,对民营企业、新经济支持不够。

美国近年掀起一股“反国家资本主义”思潮,认为以中国为代表的新兴经济体的国家资本主义发展模式对美国利益构成严重威胁。例如美国商务部2017发布的阐述美国不承认中国市场经济地位理由的备忘录隐含了这一思想,认为:“在中国经济的资源不当配置中,金融部门扮演着举足轻重的角色。政府拥有对最大商业银行的所有权和控制,同时大多数银行和银行间贷款以及公司债券交易,都发生在国有和国家控制的各方之间。即使债务已经处于很高水平,国有投资企业仍能继续获得贷款,从而引发了削弱市场定价风险的软预算约束和隐性政府担保。新兴的‘影子银行’行业,主要是作为国家所有和国家控制的相关方,通过正规银行部门之外的不透明的机构和渠道,借出和借入资本的手段。这些根本性的扭曲已经渗透到整个中国金融业。”

我们如何看待美国对中国“国家资本主义”的指责?这一问题非常复杂,涉及意识形态、发展道路的不同。仅从经济角度看金融业的问题,如果我们的模式没有问题,是使我们强大,那我们就可以基本坚持这一道路,但要研究怎么解决美国认为的不公平的问题。如果我们的模式造成了效率和风险问题,那我们需要改革改变。实际上两种情况交织,利弊兼有,中国的金融模式既帮助经济快速发展,也积累了风险问题。

国家信用是双刃剑,有利于降低交易成本、迅速扩大融资规模,但也会造成加杠杆过度,风险过度集聚于国家,造成系统性风险。不仅中国如此,其他国家也不同程度存在这种问题。例如美国如果没有“两房”,投资者将房贷资产证券化(RMBS)视为准国家信用大胆投资,RMBS也不会发展这么快。格林斯潘说:“如果‘两房’不存在,房地产泡沫可能仍会出现,但很可能不会造成2008年那样严重的破坏。”

中国这种模式带来的问题,我们自己也在解决中。自2015年底中央经济工作会议提出“去杠杆”,20184月中央财经委员会第一次会议继续明确“地方政府和企业特别是国有企业要尽快把杠杆降下来,努力实现宏观杠杆率稳定和逐步下降。”近年一直在加强规范地方政府举债,如3月下发了《关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》(财金〔201823号)。国企的软预算约束和隐性政府担保也有所打破,国企的债券也陆续出现违约。虽然有的文件存在治标不治本的问题,只是约束了行为,并没有改变行为背后的动机,但先治标也是必要的。更需要解决的,是导致对国企和地方政府过度加杠杆背后制度性的原因,需要进行财政体制改革,解决地方政府的事权和财权匹配问题,改变对地方官员的激励考核制度,以及深化国企改革。这些改革也在推进之中。

      三、对金融转型的思考和建议

       1.关于金融发展模式和监管

每种金融发展模式在效率、稳定和公平方面以及短期和长期作用方面各有其利弊。美国的金融模式更为注重效率导向,德国的金融模式更为注重稳定和公平导向,也在根据形势变化作出调整。目前的经济金融形势下,我国更需要的是将金融稳定、金融安全放在更加重要的位置,把握好金融约束与金融自由化的节奏和力度。

金融如何才能使经济行稳致远,需要在整个经济发展模式中有整体性的思路,各项政策配套配合。如德国的金融发展模式与其在宏观经济管理、财政政策、房地产市场管理、职业教育、公司治理等各方面的思路、政策相互配合,共同营造了一个有利于实体经济发展的环境,提高了实体经济的回报率,从根本上解决“脱实向虚”的问题,很值得我国研究借鉴。

金融监管是国家治理的重要组成部分,金融的复杂性对金融监管部门人员的能力提出了极高的要求。乔治∙乌杜指出金融监管存在的问题,“我们把实施可能造成极大政治和金融风险的重要决断的大权,托付给了那些我们吝于支付合理酬劳的人,却一厢情愿地相信他们会担此重任。”需要支付合理的薪酬,以及设计既有利于人才流动又有利于防范利益冲突的“旋转门”机制,以吸引优秀人才进入金融监管部门,提升金融监管水平

       2.关于银行产权

有研究者认为,中国金融体系的问题,根源是金融资产产权的不明晰,债权人和主要债务人均为国有,透支国家信用,指望国家兜底。但其实预期银行出风险时国家兜底并非中国所独有,也并非是银行国有才造成的问题。银行是高资产负债率、为社会融通资金的特殊企业,具有内生的脆弱性,政府给了银行特许经营的牌照,需要银行信贷支持国家经济发展,在隐性(如在金融危机时给银行注资)或显性(如通过存款保险制度)地给予银行信用担保。公众对银行体系的信心最终来源于国家信用,为各国普遍现象。凯罗米里斯和哈伯在《人为制造的脆弱性》里指出“没有完全的所谓‘私有’银行体系,现代银行业是政府和银行家之间的伙伴关系”。前英国央行行长默文∙金指出“大而不能倒”的银行,都享有“隐性的纳税人担保”。

为改善金融服务、降低银行利润,很多人主张放开银行准入、鼓励银行竞争。但我国的银行业竞争也并非不激烈,更没有因为同是国有银行就不互相竞争了。从反映行业竞争程度的前4大或5大行集中度指标来看,我国已经处于国际较低水平。由于银行的特殊性,并非简单加强竞争压力就会使其提高经营效率、提高资源配置效率,还有可能导致其提高风险偏好、寻找新的收益来源,如追逐更高风险和收益的客户,更多参与衍生品、大宗商品交易等,有时反而提高了全社会的系统性风险。在我国银行业资产占比和宏观杠杆率已经偏高的情况下,增加银行的作用存疑。

张杰(2017)认为放松银行准入导致银行牌照价值下降,再高的资本要求也无法弥补因牌照价值缺失而带来的制度缺陷,当银行抛开与牌照价值紧密相关的长期净值而竞相追逐短期收益最大化时,整个银行体系的不稳定乃至金融危机的爆发便不可避免。其含义是中国应该继续在一定程度上严格银行准入。

金融机构过于依靠政府信用背书,捆绑地方政府和国有企业的问题,也并非国有银行如此,民营银行有类似的偏好,这是隐性政府担保下各类银行共同的理性选择,不是改变银行的所有权结构就会改变的。

银行的股东属性、股权结构与经营绩效的关系,并没有定论,实证研究选取不同时期、不同样本可能结论相反,如黄菁(2013发现国有法人股对银行效率有着显著正面影响,而李莉(2014发现第一大股东性质为国有股与经营绩效负相关。美国四大行的股东、股权结构相近,主要是投资基金等专业机构投资者持股,但经营风格颇有差别,有的激进有的更稳健。我国国有银行和民营银行同一类别中经营风格和经营绩效也差异较大。银行是跨期经营的行业,经营绩效要放在一个长周期来看,有可能上行期民营或更激进的银行表现更好,下行期反之。目前的银行体系所有权、集中度结构等并不是造成中国债务问题的主要根源,中国的商业银行已经基本遵循商业化原则运作,当然从公司治理、风险控制等方面,还有改善提高空间。混合所有制改革也可继续推进,包括员工持股,但其作用是边际上的而非根本性的,更重要的是债务人的预算硬约束。

       3.关于直接融资

从前文对比中可以看到,我国杠杆率过高、银行体系风险集中,而股票、债券两类直接融资占比还有发展空间。资本市场能起到分散风险的作用,股票市场更能增加资本、降低杠杆率。银行体系更容易满足重资产、传统资本密集型企业的融资需求,股权融资更适合不确定性较大的创新企业、知识经济。不管是从我国经济发展的内在要求,还是减轻美国对我们国家资本主义的指责,都需要发展资本市场。但直接融资也非只有好处没有副作用的灵丹妙药,也存在需要关注的问题。

一是直接融资可能造成金融体系更不稳定。李扬(2017)指出,和贷款不同,股票、债券等,由于其自身有特殊的定价方式、其自身就是交易对象、强烈受到自身供求关系的影响,它们的价格就可能严重背离其赖以产生的实体资产的价值,从而形成泡沫。而且股市资金也并非就是有耐心的长期资本,可能更追逐短期收益,追涨杀跌,大进大出。股票、债券由于有众多分散的投资者,不可能象银企信贷关系一样结成深厚的相互依赖关系(有时贷款行可能不得不以时间换空间帮企业渡过难关)。因此并非资本多了、杠杆率低了就更安全稳健,也可能市场波动性更大。

二是投资者利益需要保护,但也并非唯一至高利益。弗洛哈尔(2016)等很多人批判美国的“股东资本主义”(Shareholder Capitalism),上市公司过度重视股东利益而忽视了其他利益相关者的利益(上市公司一味通过压低成本、回购股票和提高股息来提升股价,减少了用于研发、扩大生产、提高雇员工资的投入),推崇欧洲很多国家奉行的“利益相关者资本主义”(Stakeholder Capitalism),即认为公司需要平衡股东、债权人、员工、客户、社会大众等利益相关者利益。美国Asker等(2011通过对美国2001-2007年的实证研究发现非上市公司向研发、工厂和技术升级、员工培训等促进经济增长的领域中的投资约为同级别上市公司的两倍主要原因是委托—代理问题在上市公司比在非上市公司更严重。中国也存在类似现象,如非上市公司华为研发投入高于多数同类上市公司。美国的“股东至上”可能过度了,但中国是对保护投资者利益做得不够(例如上市企业吝于分红,也未必都是将资金用于研发和生产、创造更高的回报率),而且经常不从股权回报角度考虑问题、追求外延扩张,导致资金使用效率低下、资源浪费。我国应该更加重视保护投资者利益,也要避免美国的极端化,平衡利益相关者利益。

三是股权融资实际上是比债权融资成本更高的融资方式,因为投资人承担更大的风险。股权融资既成就了一批获得巨大成功的企业和投资者,但也有很多估值过高的企业后来泡沫破灭,或者企业被时代所淘汰,股价大幅下跌,洗劫了投资者的财富,也就是由投资者分散承担了社会进步中不确定性的成本。关键还需企业能创造价值,否则虽然风险分散了,但投资者承受亏损。在产能普遍过剩、新的盈利增长点有限、实体经济回报率下滑时,也不可能指望股市点石成金。

各国形成的市场主导型和银行主导型金融结构,有历史、文化的原因,例如美国建国伊始出于对大银行权力的恐惧,限制银行跨州经营,给了没有地域限制的资本市场更大发展机遇。大陆法系国家总体偏银行主导融资模式,英美法系国家偏市场主导融资模式。发展股票市场不能是运动式发展,人造“国家牛市”,而是需要建立明晰的市场规则,让企业和投资者有稳定的预期,减少不必要的国家干预。

       4.关于资产管理

间接融资中,出资者将资金存入金融中介机构,并不知道最终投向。直接融资中,投资者清晰知道自己的最终投向。资产管理行业从风险承担的实质上属于直接融资,但投资形式上接近间接融资,投资者以购买集合投资产品的形式将资金交给资产管理机构,对最终投向的了解取决于资产管理机构的信息披露。所以若资产管理机构信息披露质量不佳、违反适销性原则或未按照诚实信用、勤勉尽责原则切实履行受托管理职责,在亏损时投资者就可能要求资产管理机构“刚性兑付”。

20184月发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》,一个重要目的就是打破刚性兑付,防控影子银行风险。众多研究者判断这将导致影子银行发展减速。但是,在已经利率市场化的英美等国,影子银行规模占比也超过我国。影子银行、资产管理业的发展,有投融资客户和金融机构的内在需求,很难被抑制。按照资管新规转型之后,中国式影子银行(以封闭式预期收益率型理财产品和非标投资为特点)将变成更接近美国式影子银行(以开放式净值型证券投资基金产品和证券投资为特点)。银行在理财产品方面的优势减弱,资管行业会有较大调整,对金融市场、实体经济融资需求也会产生影响,短期内银行对通过资管业务增加客户粘性、降低资本占用、提高中间业务收入的作用需要降低预期。不过,从国外经验来看,资管业务仍会是银行应对“脱媒”,发挥品牌、网络优势服务客户的重要核心业务之一。美国式影子银行既有其优点也有其风险所在,也不能消除期限错配等风险(本来这就是金融的核心功能之一),其风险在2008年金融危机中反映得非常明显。FSB2017年提出《应对资产管理活动业务结构脆弱性的政策建议》,研究了基金的流动性错配、基金杠杆、管理人操作风险和证券借贷风险及对策。我们也需要关注研究新的资管产品模式下的风险。

       5.关于金融创新

金融创新的目的,有增加对客户的吸引力和降低金融机构的成本、分散风险等。但对于降低成本(特别是资本节约)和分散风险,金融机构的利益和全社会利益并不完全一致。有的创新看似分散了风险,但只是将从风险从金融机构分散、转移出去,从全社会来讲风险并没有消除,而且因为每个主体都认为自己承担的风险减小,更有加杠杆的空间,导致杠杆加得更多,全社会的风险加大了。美国的资产证券化、信用违约掉期(CDS)都是如此。华尔街有句话“智者开头,愚者结尾”,其实就是杠杆加到最后的“合成谬误”。

经济生活的金融化、复杂化使得一些复杂金融产品有其存在的必要性。但复杂的金融产品有些也并非真正为了满足客户利益,而是为了提高金融机构的利润。弗洛哈尔认为“复杂性往往是公众利益的敌人。复杂性往往是为套利做出的准备。”产品、交易还是应该缩短链条,尽量简单、透明。商业银行要突出主业,回归本源,以科技手段更好地提供传统金融服务,使服务更便捷、客户体验更佳、审批和风控更高效。审慎发展复杂金融产品,避免借复杂掩盖风险和套利。

在科技进步、跨界竞争加剧、客户金融需求变化、监管趋严的背景下,银行需要按照银保监会有利于提升服务实体经济的效率、有利于降低金融风险、有利于保护投资者和债权人的合法权益的创新原则,根据自身的战略规划和风险承受能力,开展与自身风险管理水平相适应的金融创新,既要坚持合规,避免“不当创新”,也要发挥创新作为“引领发展的第一动力”的作用,完善创新机制,以创新驱动发展,推动体制机制创新、产品和服务模式创新。

       6.关于结构性去杠杆

一定时期市场上的优质项目数量是有限的,银行要不断扩大投资的项目规模,必然所投项目的边际收益递减,如明斯基所分析的,从对冲性融资(收益能够完全覆盖本息),走向投机性融资(收益不能完全覆盖本息),最终到庞氏融资(收益完全不能覆盖本息)。去杠杆是提高金融业效率、防范金融风险的重要前提和措施。要按照中央提出的“结构性去杠杆”的思路,分部门、分债务类型加以应对。

除了地方政府和国有企业要降杠杆,也需要控制居民加杠杆的速度。在新的国际贸易形势下,我国需要降低出口依赖,更多依赖内需,但拉动内需,不能以透支内需为代价提升居民消费能力要靠提高工资和社会保障,而不是靠借贷,还需要适当提倡节制、节俭的传统文化。弗洛哈尔反省美国的消费主义,“我们怎么会沦落至此?人们普遍认为罪魁祸首是抛弃了美国传统清教徒注重节约储蓄价值观的文化”。我国传统上也有节俭、少负债的观念。但国家为了拉动经济、生产和流通企业要刺激消费、金融机构将消费信贷作为新的增长点,通过各种宣传正在改变这种传统观念。而且技术的发展,使得金融触手可及,“场景化金融”让借款更容易,但过于方便的借贷更易造成过度负债。“树不能长到天上”,对个人、企业、银行、国家等所有主体都需要杠杆率的约束。

虽然去杠杆的过程和一定程度的金融约束可能不利于金融业利润的增长,而且要经历一个不短的过程,但实体经济的健康是金融发展的本源,从长期看,防范化解系统性金融风险,才有利于整体经济和金融业的健康发展。

 

本文以“不同金融发展模式比较”为题发表于《中国金融》2018年第11期(61日出版),发表时有删节,此为完整版。

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